拟IPO企业“三类股东”问题核查要点探析

作者：王思晔、程婷

一、“三类股东”的定义

“三类股东”，系契约性基金、资产管理计划、信托计划作为公司股东的统称，其具体定义如下：

根据《<私募投资基金合同指引>起草说明》，契约性基金是指未成立法律实体，而是通过契约的形式设立基金，基金管理人、投资者和其他基金参与主体按照契约约定行使相应权利，承担相应义务和责任。

契约性基金不具有独立的法人资格，由基金管理人依据契约管理相应资产。实务中，通常可以通过基金名称等判断是否属于契约性基金。

资产管理计划是指证券公司、基金管理公司、期货公司等证券期货经营机构担任管理人，托管机构担任托管人，依照《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》等有关法律法规和资产管理合同的约定，通过募集资金或者接受财产委托的方式，为投资者的利益进行投资活动而设立的理财产品。

根据《中华人民共和国信托法》规定，信托指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。

从上述定义可知，“三类股东”的设立及运行均存在委托关系，不具有独立法人资格，“三类股东”的特性可能引致拟IPO企业股权清晰、稳定性存疑，我们理解，这是“三类股东”问题在IPO审核中受到关注的底层逻辑：

1. 股份代持：“三类股东”系金融产品，不具有独立法人资格，实践中存在“三类股东”无法工商登记为公司股东，而通过代持方式，将其管理人登记为名义股东的情形。我们理解，基于IPO股东穿透核查的实质要求，应当对“三类股东”的出资人进行穿透核查，而不是仅对名义股东管理人进行核查。但实务中，基于主客观因素，可能难以发现存在管理人代“三类股东”持有股份的情形尤其当该等股东为拟IPO企业间接股东时，或存在“三类股东”难以还原的情形。

2. 拟IPO企业股权稳定性存疑：“三类股东”通常具有时间周期，若出现到期兑付、清算等影响产品存续的情形，可能引致拟IPO企业股权结构不稳定，尤其当拟IPO企业处于IPO审核中时，甚至可能引致拟IPO企业因股东变动而撤回申报的后果。此外，产品持有人转让份额等情形，亦可能引致拟IPO企业股权结构不稳定。

3. 利益输送或不适格主体间接持股：“三类股东”的出资人结构具有一定隐蔽性，甚至可能是复杂的结构、多层嵌套等，加大了穿透核查难度，为利益输送、不适格主体通过“三类股东”间接持股提供了温床。

尽管存在上述问题，“三类股东”目前已不再是IPO审核中不可逾越的一道红线，在满足一定核查、披露要求的基础上，部分“三类股东”仍可作为拟IPO企业的股东。

根据证监会发布的公告统计，自2022年初至6月30日，证监会核准或同意注册的公司共162家，存在“三类股东”的具体情况如下：

经梳理上市审核规则，各板块针对“三类股东”的核查和披露要求如下：

从上述监管规则可看出，目前已明确的规定主要是针对新三板挂牌期间形成的“三类股东”，对于该等企业，在按照规定核查、规范和披露后，“三类股东”并不会构成其IPO的法律障碍。

对于新三板挂牌期间形成“三类股东”，重点关注如下几个方面：

1. 公司控股股东、实际控制人、第一大股东不属于“三类股东”；

2. “三类股东”依法设立并有效存续，已纳入国家金融监管部门有效监管，并已按照规定履行审批、备案或报告程序，其管理人也已依法注册登记；

3. 应对控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员及其近亲属，本次发行的中介机构及其负责人、高级管理人员、经办人员是否直接或间接在“三类股东”中持有权益进行核查并发表明确意见；

4. 核查确认“三类股东”是否已作出合理安排，可确保符合现行锁定期和减持规则要求。

5. 【科创板还需核查】：是否符合《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的相关规定，披露“三类股东”相关过渡期安排，以及相关事项对发行人持续经营的影响。

如上所述，现适用的规则并未明晰非挂牌期间形成的“三类股东”是否可作为拟IPO企业股东。

中国证监会曾在2018年发布的《首发审核非财务知识问答》中载明“对于拟上市公司尚未在新三板挂牌的，建议在政策执行初期，暂不允许其股东中存在‘三类股东’。待上述政策执行一段时间以后，视实施情况再决定是否适用于存在‘三类股东’的非新三板拟上市公司”。截至目前，实务中已存在非挂牌期间形成“三类股东”通过审核的案例。部分案例情况如下：

参考上述案例并根据实务经验，拟IPO企业非挂牌期间形成的“三类股东”，若该“三类股东”为间接股东，可参照挂牌期间形成“三类股东”的核查及披露要求进行核查与披露，我们理解在可穿透可核查且符合规定的前提下，不会构成IPO的障碍；若该“三类股东”为直接股东，目前尚未发现未清理而成功过会的案例（如上海谊众已在审核中进行了规范清理），建议企业在IPO申报前予以清理。

规则层面，对于挂牌期间形成“三类股东”的核查与披露尺度目前已较为统一，但对于非挂牌期间形成的“三类股东”仍有待明确；实践层面，“三类股东”不再是审核中不可逾越的一道红线，其中非挂牌期间形成“三类股东”的已过会案例限于间接股东层面，可参照挂牌期间形成“三类股东”的核查及披露要求进行核查与披露，尚未发现未清理而成功过会的非挂牌期间形成的“三类股东”作为直接股东的案例，建议在IPO申报前予以清理。